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本文来源于量化小论坛策略分享会板块精华帖，作者为熬夜朋克，发布于2026年6月15日。

以下为精华帖正文：

01

我知道你很急，但是我比你更急

近期小市值行情不好，以小市值50为例，截止2026年6月11日，最近一个月左右累计下跌约17%，而大盘，以沪深300为例，同期累计下跌约4.22%，小盘明显跑输。

而过去120个交易日中，也就是从2025年12月9日开始，小市值50累计收益为-0.74%，沪深300累计收益为2.70%，一路狂飙的科创50收益率更是达到23.13%。涨得你头晕目眩，有人站在光里，有人光站在那里。

我精心研究(过拟合)的实盘策略，大约从2026年1月开始至今累计收益-3.28%，中间还破了最大回撤，有一种白忙活半年的感觉。

俗话说，先套住，再研究，现在套是套住了，该开始研究了。

本文所有统计结果，样本范围为2014年1月2日至2026年6月11日，共3023个交易日。

沪深300代表大盘，小市值使用小市值50曲线，牛熊状态使用20%ZigZag的事后复盘口径。

02

市场背景

截至2026年6月11日：

• 全市场抱团率为0.478%，处于全样本97.98%分位，250日分位为100%。

• 沪深300大周期仍是牛市，但距离近500日高点已经回撤5.52%。

• 小市值大周期也仍是牛市，但短期风险标签已经是“短暂急跌”，距离近500日高点回撤17.37%。

• 最近60日，小市值收益-15.09%，沪深300收益1.14%，小市值相对沪深300超额为-16.23%。

大盘仍在牛市后段，小盘已经先行退潮，资金集中在少数强势方向。

从沪深300的牛熊周期看，本轮大盘牛市低点可以回溯到2024年9月13日。

• 到2026年5月13日阶段高点，沪深300累计上涨58.21%，持续397个交易日。

• 历史上比较完整的大盘牛市，2016年1月至2018年1月持续487个交易日

• 2019年1月至2021年2月持续514个交易日。

所以如果只看“牛市年龄”，现在确实不年轻了。

并且目前的市场有明显的分化趋势，芯片、电子、光模块等等概念抱团领涨，抱团率很好地印证了这一点。

目前和21年白酒、医药、新能源抱团行情有点类似，但是主观上感觉舆论热度还有差距，当时出现的基金经理爱豆化、全民买基场景还没有再现，类似“白酒永远上涨”、“错过新能源就像20年前没买房”之类的逆天言论还没大范围出现。

从牛熊进度上也可以看出，现在是典型的历史高位区间。

03

大小盘的牛熊切换有相关性么？

大小盘的牛熊切换有相关性么？抱团瓦解之后大家会一起下跌么？先给结论：

数据上相关性不强，主观观察发现两者周期经常错位，甚至反向切换。

沪深300、小市值50的牛熊周期图

沪深300和小市值的牛熊状态一致率只有54.98%，牛市Jaccard为53.74%，熊市Jaccard只有10.94%。也就是说，两者并不是简单的同涨同跌关系，尤其是熊市阶段，经常错位。

更反直觉的是：

• 当沪深300处于熊市时，小市值仍处于大周期牛市的概率为80.19%；如果把短暂牛市也算进牛方向，则为81.63%。

• 当沪深300处于牛市时，小市值处于大周期牛市的概率为83.43%

两者差别并不大，这说明小市值本身是个牛长熊短的市场，容易走出独立行情，不太受大盘影响。

按组合状态统计：

大盘熊、小市值牛的阶段，小市值日均涨幅仍然是正的，甚至历史累计收益非常高，这对应的是小盘独立行情、或者抱团瓦解释放流动性的阶段。

但不能说“大盘熊市不用怕”，因为真正危险的是双熊市。

如果在大盘牛期间，小市值进入熊市，日均跌幅只有-0.25%。

但是如果是大盘熊市期间小市值进入熊市，就非常危险了，小市值日均涨幅为-0.89%；如果是大盘熊、小市值短熊（即短时间暴跌），小市值日均跌幅甚至达到-2.00%，这种阶段不是跑输大盘的问题，而是本金都可能亏进去。

这里也可以看到，跑小市值策略必须要想办法躲暴跌。

再看大盘牛熊切换事件，历史上有效的大盘牛转熊和熊转牛各4次，在事件前后120个交易日内，小市值都发生过状态转换。也就是说，小市值不一定和大盘同一天切换，但通常会在大盘切换前后出现自己的节奏变化。

大盘牛转熊之后120日，小市值平均收益为18.35%，相对沪深300超额为38.85%，这个数字看起来很乐观，但不能直接解读成“大盘转熊买小盘”，原因很简单，样本少，我们分别来看下：

• 15年6月/12月，大小盘一起暴跌

• 18年2月，小盘提前5个月已经进入熊市，大盘转熊时小市值反而转牛，但是之后又跌下来了

• 21年2月，小盘提前5个月已经进入熊市，大盘转熊时小市值反而转牛 （和18年非常像），之后是长期牛市

综上，我们可以总结：

• 大盘转熊后，如果小市值已经提前步入熊市，很可能逆势反弹；

• 大盘转熊后，如果小市值也是牛市高点，可能进入危险的“双熊市”；

• 大盘熊市期间，小市值的熊市更加危险，可能暴跌。

也就是说：

• 大盘牛市期间，我们要警惕小市值过渡冲高，提前跌一跌出清风险可能是好事。

• 大盘熊市期间，我们要警惕小市值短时间崩盘暴跌，做好防御。

WARNING：牛熊转换的样本量太少，极其容易过拟合，别太当真。

04

大小盘牛熊切换发生在抱团率极高极低时？

大盘确实有些关系。

沪深300的有效方向切换一共9次，如果把抱团率全样本分位分成几个区间：

如果把“高抱团或低抱团”定义成前后20%分位，那么7次发生在高低分位区间。这个倾向很明显，低抱团常见于市场充分出清后的熊末或修复初期，高抱团常见于资金高度集中、风格分化严重的牛市后段。

但是也有反例：2019年1月3日大盘熊转牛时，抱团率全样本分位只有33.25%；2024年9月13日大盘熊转牛时，抱团率分位为72.38%，也不是极端分位。

所以对大盘来说，抱团率极端是一个危险/机会温度计，但不是开关。

再看小盘，结论更明确：小市值牛熊切换和抱团率极端区间的关系不强。

把牛市和短暂牛市归为牛方向，把熊市和短暂熊市归为熊方向，小市值有效方向切换一共25次：

也就是说，小市值25次方向切换里，有16次发生在中间分位，小盘切换并不依赖抱团率极端。

更有意思的是，高抱团极端区出现的小市值切换，历史上主要是熊转牛，例如2018年2月6日、2021年2月8日。它们更像是抱团到极致之后，小盘从极端压制中修复，而不是“小盘因为高抱团继续崩”。

这对现在很重要。

当前抱团率很高，这确实说明市场拥挤、分化严重。但不能简单推出“小盘一定还要跌”。

更合理的判断是：高抱团会压低大小盘相关性，会让小盘短期很痛苦；但一旦抱团瓦解，只要不是系统性熊市，小盘反而可能获得修复。

05

大小盘收益相关性与收益率受抱团率影响？

大小盘收益相关性，指的是大小盘是否同涨同跌。

这部分是整个研究里最稳的结论之一：

抱团率和大小盘收益相关性存在显著负相关。抱团率越高，大小盘越不像一个市场。

全样本统计中：

• 抱团率与60日大小盘收益相关性的Pearson相关系数为-0.5822。

• 抱团率与120日大小盘收益相关性的Pearson相关系数为-0.6164。

按抱团率五分组看也很清楚：

• 低抱团时，大小盘相关性高，市场更像“大家一起动”。

• 高抱团时，大小盘相关性显著下降，市场变成“少数方向在涨，其他方向站岗”。

这也能解释为什么最近很多小盘策略的体验很差，说白了就是被少数板块吸血了。

至于绝对收益，抱团率和小市值未来绝对收益基本没有相关性：抱团率与未来20/60/120日小市值收益的Pearson相关系数分别只有0.0076、-0.0014、-0.0677。

高抱团不是小盘绝对看空信号，低抱团也不是小盘绝对买入信号。抱团率只能解释“大小盘分化”，不能解释“小市值赚钱或赔钱”。

有超额只代表能跑赢沪深300，不代表账户一定赚钱。大盘跌30%，你跌15%，也是巨大超额，但是账户没涨。

06

抱团率能否预测未来大小盘收益相关性？

可以，而且这可能是抱团率最适合使用的方式。

我测试了从未来10日到未来120日的大小盘收益相关性。结果很稳定：抱团率越高，未来大小盘收益相关性越低。

核心结果如下：

如果当前抱团率处于历史高位，那么未来一段时间，大小盘大概率仍然不是高度同步行情，大盘和小盘的涨跌变得更加无关，小盘更容易走出独立行情（独自吃肉，或者独自挨打）

20日窗口的滚动IC统计也支持这个结论：IC均值-0.1022，ICIR-0.3573，负IC占比58.09%。这个强度不算很高，但方向稳定。

所以说：抱团率高，所以未来一段时间大小盘更可能继续分化。

所以我们可以乐观的预期（瞎猜）：未来一段时间小盘更大概率会走出独立行情，且更大概率好于大盘。

07

今天行情和历史上哪些时间相似？

我用当前截面去匹配历史。匹配变量包括：小市值和沪深300距离近500日高点的位置、距高点天数、近60/120日相对强弱、抱团率、滚动相关性和滚动超额。

同时做了两个过滤：

• 去掉沪深300已经处于熊市的样本；

• 去掉抱团率低于0.43的样本。

这样筛出来的历史相似日，更接近“当前大盘还没转熊，但风格已经很挤，小盘明显难受”的状态。

最相似的几段时间是：

现在的行情：

这些历史样本大概可以分成三类。

第一类是2014年底到2015年初。那是杠杆牛市中段到后段，大盘金融股和权重股非常强，小盘阶段性落后，但之后流动性继续扩散，小盘出现了更剧烈的补涨。

如果现在高抱团不是牛市尾声，而只是主线先涨、小盘后涨，那么小盘后续仍有机会修复，但是未来也会一起暴跌。

第二类是2017年底到2018年初。市场当时有非常典型的“漂亮50”行情，资金集中在大盘蓝筹和白马股，小盘股长期跑输。这个类比比较危险，因为2018年1月24日沪深300随后转熊，小盘虽然在2月有阶段性修复，但后面全年环境并不好。

当前如果走这条路径，那么高抱团不是修复前夜，而是大盘牛市后段的最后集中。

第三类是2021年初。核心资产、白酒、医药、新能源等方向高度抱团，小盘已经提前很痛苦，随后沪深300在2021年2月10日转熊，但小市值在2021年2月8日附近反而从熊转牛，后续120日小市值收益39.55%，相对沪深300超额49.96%。

这个类比说明：高抱团瓦解不一定等于小盘继续死，有时反而是小盘修复的开始。

主观上感觉现在更像21年和17年行情。

08

未来的世界线

我会把接下来分成四条世界线。

第一条世界线：抱团率长期维持在 45% 以上。

A股历史上没出现过。不过已经是美股的现状了，那样小市值的超额会大打折扣，A股长期进入漂亮50行情。

主观感觉不太可能，A股龙头公司远没有美股那么强，市场结构、基本面也完全不同。

第二条世界线：重演2015年大牛市，小市值止跌，继续和大盘一起涨，直到抱团率瓦解。一旦大盘牛市结束，后面就是泥沙俱下。

主观上感觉有一定可能性，这个高层期望的“长期慢牛”比较接近。但是不会再有那么多超额，因为小市值因子没有当年那么强了。

第三条世界线：重演2021年2月。小市值继续跌，先进入熊市；抱团率瓦解，大盘进入熊市，但小盘随后熊转牛，进入长期牛市。

第四条世界线：重演2018年2月。短期走势和21年一样，但是当时处于小市值失效期，之后又是长期震荡。

第三/第四条世界线感觉最有可能，这种情况下我们其实不应该关注抱团率或者牛熊切换，应该关注小市值因子会不会进入失效期。

如果再次回到17、18年的失效期，再叠加上大盘可能进入熊市，长期的横盘震荡会非常痛苦。

如果小市值因子继续保持有效，那么这样短暂的下跌反而是机会。

以上纯刻舟求剑，样本太少，很有可能走出一条我们没见过的行情。

09

最后

抱团率升高，大小盘出现背离是很符合预期的，历史上多次出现。

在抱团率持续攀升的时间里，别对小市值有什么期待，做好回撤30%的准备。

大盘转熊必然会导致小市值泥沙俱下的说法不成立，高抱团情况下，大盘崩了小市值反而可能逆势反弹。

更关键的是小市值因子是否还有效，这种大事得交给彩虹集团研究了。

我知道我很急，但这次先别急，让抱团率飞一会！